Jackson Hole: nơi Kevin Warsh tái định nghĩa vai trò của Fed
Bài phát biểu Jackson Hole của Chủ tịch Fed Kevin Warsh là thông điệp chính sách trung ương nêu lại mục tiêu, phương thức và giới hạn can thiệp của Fed trong bối cảnh nền kinh tế Mỹ bước vào giai đoạn lạm phát cao kéo dài, thiếu hụt tiết kiệm và thay đổi cấu trúc vì đổi mới công nghệ cùng xáo trộn địa chính trị, hơn là chỉ là hướng dẫn ngắn hạn về vài bước điều chỉnh chính sách lãi suất tiếp theo.
Đây là bài phát biểu đầu tiên của Kevin Warsh tại hội nghị ngân hàng trung ương thường niên ở Jackson Hole với tư cách tân Chủ tịch Fed, trong bối cảnh ông chịu sức ép khác thường từ cả thị trường lẫn giới chính trị. Thay vì chiều theo nhu cầu “gợi ý lãi suất” như nhiều người tiền nhiệm, ông dùng nửa giờ trên bục để vạch ra một tầm nhìn dài hạn về cách Fed nên hoạt động trong nền kinh tế hiện đại, nơi lạm phát tại Mỹ đã vượt mục tiêu 2% trong hơn 5 năm và các cú sốc cung – từ chiến sự Trung Đông đến đứt gãy chuỗi cung ứng – đang làm mờ ranh giới giữa nhiệm vụ ổn định giá và ổn định tài chính. Chính lựa chọn này mới là tín hiệu Fed quan trọng mà thị trường có nguy cơ bỏ lỡ.
Tín hiệu Fed mới: bớt “định hướng tương lai”, nhiều hơn “ngôi sao Bắc Đẩu”
Điểm gây tranh luận nhất trong Jackson Hole phát biểu của Warsh là ông công khai chấm dứt thời kỳ Fed ôm chặt “định hướng chính sách tương lai” như một công cụ mặc định. Ông nhắc lại rằng forward guidance đã “hoàn thành vai trò của mình” và tạo ra hiệu ứng “phòng gương”, khi Fed và thị trường liên tục phản chiếu và khuếch đại lẫn nhau cùng một tập hợp kỳ vọng, thay vì để giá trên thị trường tài chính phản ánh độc lập thông tin kinh tế thực. Nói cách khác, Fed dưới thời Warsh muốn quay lại vị thế “trọng tài đặt luật chơi”, không phải “người dẫn đường cho từng giao dịch”.
Ông cũng nhấn mạnh nhu cầu có một tầm nhìn kiểu “ngôi sao Bắc Đẩu” để gắn kết Ủy ban Thị trường Mở Liên bang (FOMC) vốn bị chia rẽ sau giai đoạn xử lý lạm phát thất bại, khi Fed đã để lạm phát giá tiêu dùng tăng vọt lên hơn 9% do phản ứng quá chậm trong năm 2021-2022. Chính ở đây, Warsh ngầm phê phán cách tiếp cận thiên về ngắn hạn của người tiền nhiệm Jay Powell và phát đi tín hiệu rằng kỷ nguyên Fed “chạy theo dữ liệu từng tháng rồi giải thích trên họp báo” sẽ kết thúc. Với nhà đầu tư, điều này đồng nghĩa ít câu chữ hướng dẫn hơn, nhiều bất định dữ liệu hơn – nhưng cũng là môi trường lành mạnh hơn cho định giá tài sản.
Lãi suất: giọng điệu diều hâu nhưng Warsh muốn thị trường tự đọc dữ liệu
Dù nói nhiều về chiến lược dài hạn, Warsh không né hoàn toàn câu hỏi nóng nhất: chính sách lãi suất. Ông trình bày đánh giá của mình về nền kinh tế Mỹ hiện tại, về thế cân bằng rủi ro giữa hai mục tiêu việc làm và ổn định giá, và tái khẳng định chỉ số PCE là thước đo chính thức cho mục tiêu lạm phát của Fed. Phần này – được truyền thông bám chặt – mang màu sắc tương đối diều hâu, phù hợp với bối cảnh “lãi suất chính sách của Fed cần phải cao hơn” khi lạm phát đã vượt 2% hơn 5 năm và uy tín Fed bị đe dọa nếu không đưa lạm phát quay về mục tiêu.
Biên bản cuộc họp tháng 7 cho thấy nhiều thành viên FOMC lo ngại rằng nếu trì hoãn, họ sẽ phải tăng lãi suất mạnh và tốn kém hơn sau này. Adam Posen nhận xét rằng điều Warsh nên nói rõ là Fed “có lý do để cân nhắc việc tăng lãi suất trong những tháng tới nếu các dữ liệu không thay đổi”. Thực tế, Warsh đã chọn cách để dữ liệu “nói nhiều hơn lời nói của Chủ tịch”: ông phát đi tín hiệu Fed sẽ không cam kết trước đường đi chi tiết, nhưng sẵn sàng hành động thêm nếu lạm phát không hạ nhiệt. Kỳ vọng lãi suất vì thế có xu hướng dịch lên, nhưng với biên độ bất định lớn hơn.
Nền kinh tế Mỹ trong kỷ nguyên khan hiếm tiết kiệm: bài toán vượt ngoài đường cong lợi suất
Warsh đặt những tranh luận về chính sách lãi suất vào một bối cảnh rộng hơn mà thị trường buộc phải tính đến nếu không muốn tiếp tục sai kỳ vọng: nền kinh tế thế giới đã chuyển từ “dư thừa tiết kiệm toàn cầu” sang “khan hiếm tiết kiệm toàn cầu”. Nợ chính phủ gia tăng, thương mại và chuỗi cung ứng bị đứt gãy, chi phí già hóa dân số và làn sóng đầu tư tư nhân khổng lồ vào trí tuệ nhân tạo đang tranh giành cùng một lượng vốn hữu hạn. Trong môi trường như vậy, mức lãi suất cân bằng tự nhiên khó có thể quay về vùng siêu thấp như thập kỷ trước; đây là thông điệp mà các nhà đầu tư còn khá chậm tiêu.
Thêm vào đó, chiến sự tại Trung Đông khiến lạm phát Mỹ vốn đã chạy trên 2% suốt hơn 5 năm tiếp tục tiềm ẩn rủi ro tăng thêm, trong khi lợi suất trái phiếu Mỹ và toàn cầu đều tăng cùng các đợt can thiệp phát hành, mua bán trái phiếu của Bộ Tài chính. Về lý thuyết, đây không phải mối bận tâm trực tiếp của Fed, trừ khi việc huy động vốn của chính phủ trục trặc hoặc làm lệch lãi suất ngắn hạn, nhưng Warsh hiểu rằng nâng – hạ lãi suất qua đêm trong bối cảnh đường cong lợi suất bị “kéo đẩy” bởi tài khóa và địa chính trị sẽ khó hơn rất nhiều. Điều này hàm ý chu kỳ thắt chặt có thể dài hơi và gồ ghề hơn, thay vì một chuỗi tăng nhanh rồi cắt giảm mạnh như giai đoạn trước.
Hàm ý cho thị trường tài chính toàn cầu: học cách sống với một Fed ít lời hơn
Tín hiệu quan trọng nhất từ Chủ tịch Fed Kevin Warsh không phải là “tăng bao nhiêu điểm phần trăm trong cuộc họp tới”, mà là yêu cầu thế giới tài chính phải thay đổi cách tương tác với Fed. “Một cơ chế thị trường luôn nhìn vào Fed để tìm giao dịch tiếp theo” sẽ không còn được nuông chiều bằng những câu chữ định hướng chi ly, sau khi chính kiểu giao tiếp đó góp phần khiến Fed phản ứng chậm và để lạm phát bùng nổ. Ông muốn thị trường quay về vai trò định giá rủi ro, không phải săn tín hiệu Fed từng tuần.
Với nhà đầu tư và doanh nghiệp toàn cầu, hàm ý rất rõ: không thể xây dựng chiến lược chỉ dựa trên lời hứa lãi suất của ngân hàng trung ương. Kỳ vọng lãi suất phải dựa nhiều hơn vào phân tích cấu trúc – từ khan hiếm tiết kiệm, áp lực tài khóa, rủi ro địa chính trị đến quỹ đạo năng suất của đổi mới sáng tạo. Nếu thị trường vượt qua được các tít báo ngắn hạn và tập trung vào những thay đổi chiến lược này, Jackson Hole có thể được nhớ như thời điểm Fed bắt đầu dẫn dắt lại thảo luận kinh tế hướng tới tương lai, thay vì phản ứng với dữ liệu mới nhất. Đó là môi trường khó hơn, nhưng lành mạnh hơn cho những ai sẵn sàng làm bài tập của mình.
