Thoái vốn Nhà nước là gì và vì sao sẽ là câu chuyện trung tâm trên thị trường
Thoái vốn Nhà nước là quá trình Nhà nước bán bớt phần vốn sở hữu tại doanh nghiệp, thường thông qua đấu giá công khai hoặc giao dịch trên sàn chứng khoán, nhằm tái cơ cấu danh mục đầu tư, tạo nguồn lực tài chính mới và tăng lượng cổ phiếu tự do chuyển nhượng trên thị trường. Trong giai đoạn sắp tới, thoái vốn nhà nước không chỉ là một giải pháp tài khóa bắt buộc mà còn là chất xúc tác cho thanh khoản thị trường chứng khoán, nhất là với nhóm cổ phiếu vốn hóa lớn đang bị “cô đặc” tỷ lệ sở hữu. Điểm mấu chốt là: nếu thoái vốn được thiết kế như một chiến lược cơ cấu lại doanh nghiệp, nhà đầu tư sẽ đứng trước một làn sóng cơ hội mới thay vì chỉ là thêm vài thương vụ bán vốn rời rạc.
Động lực cho làn sóng này không đến từ thị trường chứng khoán mà từ những mục tiêu vĩ mô đầy tham vọng. Mục tiêu phát triển kinh tế - xã hội giai đoạn 2026-2030 đang đặt ra thách thức lớn lên hệ thống tài chính, khi chi ngân sách dự kiến vượt xa thu ngân sách. Theo báo cáo của BSC Research, nhu cầu vốn cho đầu tư công trong giai đoạn mới cao hơn nhiều so với giai đoạn trước, buộc Chính phủ phải tìm nguồn lực ngoài ngân sách và nợ công. Chính vì thế, cổ phần hóa và thoái vốn tại doanh nghiệp nhà nước được nhìn nhận là “giải pháp tài chính tất yếu” để tạo dòng tiền quy mô lớn cho hạ tầng và giữ an toàn nợ công. Với nhà đầu tư, điều này có nghĩa: nguồn cung cổ phiếu lớn hơn nhưng kèm theo câu chuyện tăng trưởng và chuyển đổi quản trị rõ ràng hơn.
Danh mục doanh nghiệp Nhà nước mạnh và bước ngoặt tư duy cơ cấu lại vốn
Một điểm ngoặt quan trọng của giai đoạn cơ cấu lại vốn Nhà nước là việc xác định hẳn một danh mục doanh nghiệp Nhà nước mạnh, thay vì chỉ rải đều vốn cho toàn hệ thống. Thông tin này được bà Nguyễn Thu Thủy, Phó Cục trưởng Cục Phát triển doanh nghiệp Nhà nước (Bộ Tài chính), xác nhận tại một tọa đàm về vai trò dẫn dắt tăng trưởng của doanh nghiệp Nhà nước. Danh mục doanh nghiệp dẫn dắt dự kiến sẽ được Bộ Tài chính trình Chính phủ trong năm 2026. Nói cách khác, thị trường đang đi đến thời điểm mà Nhà nước chọn “ai cần giữ, ai nên giảm” một cách công khai hơn. Tuy nhiên, bản danh mục không phải là điểm kết thúc; nó chỉ là phần định nghĩa “sân chơi”. Vấn đề nằm ở chỗ những doanh nghiệp được chọn sẽ được giao nhiệm vụ gì và được trao cơ chế nào để tăng tốc.
Quyết định 40/2026/QĐ-TTg về tiêu chí phân loại doanh nghiệp để cơ cấu lại vốn Nhà nước là nền tảng pháp lý quan trọng của quá trình này. Tiến trình cơ cấu lại vốn được đánh giá gắn với chuyển đổi tư duy từ cơ chế “xin - cho” sang “tự chủ - tự chịu trách nhiệm”, kèm phân cấp mạnh cho cơ quan đại diện chủ sở hữu như các bộ, UBND tỉnh trong việc phê duyệt kế hoạch cơ cấu vốn 5 năm. Đáng chú ý, Nhà nước không chỉ nhìn vào quy mô hiện tại mà xác định trước những ngành, lĩnh vực cần giữ vai trò dẫn dắt, sau đó mới chọn doanh nghiệp phù hợp. Điều này mở đường cho cả những doanh nghiệp quy mô chưa lớn nhưng hoạt động trong lĩnh vực chiến lược được trở thành “đầu tàu” và đồng thời tạo không gian thoái vốn tại các doanh nghiệp mà Nhà nước không cần giữ tỷ lệ chi phối nữa.
Thoái vốn Nhà nước và bài toán thanh khoản cho cổ phiếu vốn hóa lớn
Kế hoạch cơ cấu lại vốn Nhà nước giai đoạn 2026-2030 đang mở ra một câu chuyện đáng chú ý: nhiều doanh nghiệp vốn hóa lớn, nhưng cổ phiếu bị “cô đặc” bởi tỷ lệ sở hữu Nhà nước quá cao, có thể sẽ tăng đáng kể lượng cổ phiếu lưu hành bên ngoài. Tại Tập đoàn Công nghiệp Cao su Việt Nam, Nhà nước đang nắm tới 96,77% số cổ phiếu có quyền biểu quyết; ở Tổng công ty Đầu tư và Phát triển Công nghiệp, tỷ lệ này khoảng 95,44%. Một số doanh nghiệp lớn khác như GAS, BSR, ACV, VGI đều có tỷ lệ sở hữu Nhà nước trên 90%. Các con số này cho thấy phần free-float quá mỏng so với quy mô vốn hóa, biến nhiều cổ phiếu thành “hàng hiếm” trên bảng điện.
Về nguyên tắc, khi cổ đông Nhà nước chuyển nhượng bớt vốn thông qua đấu giá hoặc giao dịch trên sàn, thanh khoản thị trường chứng khoán sẽ được cải thiện. Nếu tỷ lệ sở hữu Nhà nước được điều chỉnh giảm theo lộ trình, lượng cổ phiếu có khả năng giao dịch sẽ tăng, giao dịch sôi động hơn và giảm tình trạng cổ phiếu bị “cô đặc”. Với nhóm cổ phiếu vốn hóa lớn, điều này có tác động rộng hơn một thương vụ thoái vốn thông thường: thêm free-float không chỉ thu hút dòng vốn tổ chức mà còn mở rộng dư địa định giá. Nhiều cổ phiếu vốn hóa lớn hiện bị định giá sát biên do thiếu thanh khoản và hạn chế tỷ lệ sở hữu nhà đầu tư nước ngoài; một khi nguồn cung và cấu trúc cổ đông thay đổi, câu chuyện định giá có thể được viết lại theo hướng chủ động hơn.
Áp lực huy động vốn, làn sóng thoái vốn và triển vọng nâng hạng FTSE
Đằng sau câu chuyện cơ cấu lại doanh nghiệp là một bài toán tài khóa không thể né tránh. Ước tính của BSC Research cho thấy nhu cầu vốn cho đầu tư công giai đoạn 2026-2030 cao hơn nhiều so với mức thực hiện giai đoạn 2021-2025. Trong khi đó, chi ngân sách dự kiến vượt thu ngân sách, khiến không gian cho tăng nợ công bị giới hạn. Trong bối cảnh này, cổ phần hóa và thoái vốn doanh nghiệp Nhà nước được coi là giải pháp tài chính tất yếu, giúp tạo ra dòng tiền mặt lớn cho các dự án hạ tầng quốc gia và làm “bộ đệm” cho nợ công. Đồng thời, các hiệp định thương mại tự do với những yêu cầu về cạnh tranh và minh bạch khiến việc thu hẹp vai trò sở hữu Nhà nước trở nên phù hợp và gần như khó tránh.
Một khía cạnh mà nhà đầu tư không nên bỏ qua là mối liên hệ giữa thoái vốn và câu chuyện nâng hạng thị trường. Báo cáo của BSC chỉ ra rằng có hàng chục công ty không đáp ứng điều kiện về cơ cấu cổ đông, trong đó 67 công ty có free-float thấp do Nhà nước hoặc cổ đông lớn nắm tới 90-99% vốn. Việc rút ngắn thời gian IPO và niêm yết cùng triển vọng nâng hạng bởi FTSE được kỳ vọng chính là chất xúc tác để doanh nghiệp thực hiện thoái vốn và tăng cổ phiếu tự do chuyển nhượng. Nếu Việt Nam muốn nâng hạng, bài toán thanh khoản không thể giải bằng kỹ thuật giao dịch; nó phải bắt đầu từ cấu trúc sở hữu. Thoái vốn Nhà nước, vì vậy, không chỉ là câu chuyện ngân sách mà là điều kiện bắt buộc cho một thị trường chứng khoán muốn hấp thụ dòng vốn ngoại lớn hơn.
Nhà đầu tư nên nhìn làn sóng cơ cấu lại như thế nào?
Nhìn vào lịch sử, thị trường từng chứng kiến ba làn sóng IPO và cổ phần hóa gắn với các cột mốc hội nhập và cải cách, trong đó nhóm ngân hàng quốc doanh là tâm điểm của làn sóng đầu tiên và các tập đoàn, tổng công ty là trọng tâm làn sóng thứ hai. Bước sang làn sóng thứ ba từ 2025-2027, hoạt động đấu giá cổ phần bắt đầu sôi động trở lại, tập trung nhiều tại nhóm dịch vụ tài chính và công nghệ. Điều khác biệt ở giai đoạn này là: cơ cấu lại vốn Nhà nước không chỉ nhằm bán bớt cổ phần mà còn tái định nghĩa vai trò kinh tế Nhà nước – từ chỗ trải rộng sở hữu sang tập trung vào vài doanh nghiệp dẫn dắt. Với nhà đầu tư, đây là tín hiệu rằng những thương vụ thoái vốn ở các doanh nghiệp lớn sẽ mang tính chiến lược hơn, không chỉ “xả hàng” để thu tiền.
Trong cuộc chơi mới, nhà đầu tư cổ phiếu vốn hóa lớn cần thay đổi cách tiếp cận: thay vì chỉ nhìn vào tỷ lệ Nhà nước bán ra, hãy đặt câu hỏi về cơ chế mới mà doanh nghiệp được trao, ngành mà Nhà nước chọn giữ vai trò dẫn dắt và khả năng doanh nghiệp đó tham gia vào mục tiêu lọt top 500 khu vực hay toàn cầu. Mục tiêu có 1-3 doanh nghiệp Nhà nước lọt vào nhóm 500 doanh nghiệp lớn nhất thế giới nghe có vẻ xa vời, nhưng chính nó buộc cơ chế phải thay đổi. Khi cơ chế thưởng lợi nhuận vượt kế hoạch dự kiến được đề xuất vào năm 2027, cổ đông ngoài Nhà nước sẽ có thêm cơ sở tin vào động lực cải thiện hiệu quả. Làn sóng thoái vốn tới đây, nếu được triển khai nhất quán, có thể trở thành cơ hội hiếm có để vừa nâng thanh khoản, vừa đồng hành cùng một quá trình nâng tầm doanh nghiệp chứ không chỉ là cuộc săn hàng rẻ.
