Đồng USD mạnh: câu chuyện không còn xoay quanh lần tăng lãi suất Fed kế tiếp
Hiện tượng đồng USD mạnh dù kỳ vọng Fed tăng lãi suất giảm là tình huống tỷ giá hối đoái phản ứng chủ yếu với lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ dài hạn và rủi ro tài khóa, thay vì diễn biến lãi suất Fed trong ngắn hạn, qua đó thách thức mô hình truyền thống xem chênh lệch lãi suất chính sách là động lực trung tâm của thị trường ngoại hối. Thị trường đã giảm mạnh xác suất Fed tăng lãi suất tháng 10, nhưng chỉ số USD vẫn leo lên vùng đỉnh ba tháng, thậm chí cao nhất 17 tháng theo một số thước đo. Điều này cho thấy, ai tiếp tục nhìn đồng bạc xanh chỉ qua lăng kính lãi suất Fed đang bỏ lỡ gam màu quan trọng: phần bù kỳ hạn, gánh nặng nợ công và tâm lý tìm nơi trú ẩn an toàn. Đồng USD mạnh lúc này là sản phẩm của sự bất ổn toàn cầu hơn là của một Mỹ "siêu việt".
Lợi suất trái phiếu kho bạc dài hạn: luật chơi mới cho đồng USD mạnh
Mấu chốt của sự đảo ngược nằm ở đường cong lợi suất. Sau số liệu lạm phát Mỹ tháng 8 thấp hơn kỳ vọng, lợi suất ngắn hạn – vốn bám sát kỳ vọng lãi suất Fed – hạ nhẹ, trong khi lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 10 năm và 30 năm vẫn lơ lửng quanh đỉnh mới. Lợi suất 10 năm đã vọt lên 5,306%, mức cao nhất từ giữa năm 2007, với cú nhảy 87 điểm cơ bản trong quý III – mạnh nhất từ 1994, và sau đó chỉ lùi rất nhẹ nhưng đồng USD vẫn giữ gần đỉnh. "Ngay lúc này, có vẻ USD nhạy cảm hơn với diễn biến trái phiếu kho bạc 10 năm, thay vì thời điểm Fed tăng lãi suất tiếp theo", Ray Attrill từ National Australia Bank nhận định. Khi phần bù kỳ hạn tăng vì nhà đầu tư đòi hỏi thêm bù rủi ro cho việc nắm giữ dài hạn, đồng bạc xanh được hưởng lợi như cổ phiếu ưu đãi trong hệ thống tài chính.
Từ rủi ro tài khóa đến bán tháo trái phiếu: tại sao USD thành nơi trú ẩn
Lợi suất dài hạn không tăng trong chân không. Thị trường trái phiếu toàn cầu đang hứng một đợt bán tháo, khi giá dầu cao khoét sâu lo ngại lạm phát còn kéo dài, nguồn cung trái phiếu dày đặc và mức vay nợ của chính phủ ở nhiều nơi trở nên khó nuốt hơn. Charu Chanana từ Saxo mô tả đó là sự kết hợp "khó chịu" giữa lạm phát dai dẳng, nợ công lớn và nguồn cung trái phiếu dồi dào, buộc nhà đầu tư yêu cầu phần bù kỳ hạn cao hơn. Tại châu Âu, lo ngại tài khóa khiến chênh lệch lợi suất trái phiếu Pháp – Đức nới rộng lên hơn 140 điểm cơ bản, mức lớn nhất từ năm 2012, thổi gió vào biến động chứng khoán và kéo đồng euro xuống vùng thấp nhất từ tháng 5/2025. Trong bức tranh đó, USD mạnh không vì Mỹ không có rủi ro, mà vì rủi ro ở nơi khác trông đáng sợ hơn.
Khi động lực tỷ giá hối đoái đổi trục: từ "Mỹ vượt trội" sang "Mỹ ít rủi ro hơn"
Trong nhiều năm, luận điểm "Mỹ vượt trội" giải thích đồng USD mạnh bằng tăng trưởng tốt hơn, lợi suất cao hơn và lãi suất Fed diều hâu hơn so với các ngân hàng trung ương khác. Hiện tại, bức tranh đã lệch trục: kỳ vọng Fed tăng lãi suất trong tháng 10 chỉ còn khoảng 25%, giảm sâu từ khoảng 70% một tuần trước, nhưng chỉ số USD vẫn đang ở vùng cao nhất 17 tháng và hướng tới chuỗi ba tuần tăng liên tiếp. Theo Prashant Newnaha của TD Securities, thị trường "không định giá theo kịch bản Fed có lập trường diều hâu" mà đang chứng kiến một "động thái tìm đến tài sản an toàn"; trong kịch bản này, ông khuyên nên kỳ vọng USD và yên Nhật cùng tăng giá. Lợi suất dài hạn, rủi ro tài khóa và tâm lý phòng thủ đang thay thế lãi suất ngắn hạn như kim chỉ nam mới cho tỷ giá hối đoái của đồng bạc xanh.
Kết luận: đồng USD mạnh nhờ phần bù kỳ hạn và vai trò "ít rủi ro hơn"
Điểm quan trọng của giai đoạn hiện nay là: đồng USD mạnh không còn là phép cộng cơ học giữa thêm một lần tăng lãi suất Fed và chênh lệch lợi suất ngắn hạn. Thay vào đó, nó phản ánh cách nhà đầu tư định giá rủi ro dài hạn qua lợi suất trái phiếu kho bạc, đồng thời so sánh tương đối gánh nặng tài khóa và bất ổn chính trị giữa các khu vực. Khi phần bù kỳ hạn tăng vì họ không yên tâm với lạm phát và nợ công toàn cầu, lợi suất dài hạn Mỹ cao hơn trở thành nam châm dòng vốn, đẩy USD lên ngay cả khi kỳ vọng lãi suất Fed hạ nhiệt. Điều này đặt ra thách thức cho mọi chiến lược giao dịch tỷ giá hối đoái chỉ nhìn vào cuộc họp Fed kế tiếp: muốn hiểu tương lai đồng bạc xanh, phải đọc kỹ đường cong lợi suất và sức khỏe ngân sách – không chỉ nghe Fed nói gì trong vài tháng tới.
